万达影视估值下调40亿谋上市，三年对赌32亿，但业绩主要靠游戏？

2018-06-27 00:22

停牌近一年的万达电影终于……不是复牌，是终于发布了一条重磅级的公告！
2017年7月4日，万达电影发布《重大事项停牌公告》。2017年7月11日，万达电影发布公告，确认本次筹划的重大事项为拟发行股份购买万达影视股权，继续停牌。
时隔一年，2018年6月25日，万达电影发布重大资产重组方案：拟通过支付现金和发行股份的方式向万达投资等21名交易对方购买其持有的万达影视96.83%股权，交易作价116.19亿元。本次交易后，万达影视将成为上市公司万达电影的子公司，完成“曲线上市”。

万达影视估值下调40亿
资本寒冬成并购的最佳时机？
与两年前的资产重组不同的是，此次的并购标的中新加入了电视剧和游戏两块业态，削弱了电影业绩波动剧烈的风险。然而，公告中却显示，相比2016年的重组方案，此次在标的构成、交易对价、估值上都作出了调整，万达影视整体估值仅120亿元。
而早在2016年3月5日，泛海控股公告，拟通过老股东受让和增资两种方式，共出资25亿元，投资万达影业的两个实体——万达影视及青岛万达影视（收购传奇影业的主体）。以约10亿元收购万达集团和王健林持有的万达影视约6.61%股权。同时，以超过14亿元认购青岛万达影视7.59%股权，照此价格折算，万达影业整体估值约345亿元，其中万达影视估值160亿左右。

两年之内，万达影视的估值下降了40亿元，而并购标的却在增加，还包括业绩表现不差的游戏板块，可以说是一桩划算的买卖。
2016年，万达电影（更名前为万达院线）开始计划收购万达影视，当时迫于多重压力，万达院线在2016年8月1日晚，发布公告，中止了对万达影视、青岛影投（含传奇影业）以及互爱互动的重大资产重组，并承诺2016年内不再筹划相关重大资产重组事项。
在这背后，暴露出三大问题：1、监管政策收紧；2、票房低迷，电影市场的“拐点”来了；3、融资遇阻，资本市场的“拐点”已至。
在那之前，暴风集团10亿收购吴奇隆、刘诗诗的稻草熊影业60%股权、唐德影视收购范冰冰的爱美神影视51%股权，均被证监会相继叫停。当时就有分析师认为，介于泡沫严重，监管层正在急速收紧对影视、游戏、互联网金融、虚拟现实四类并购标的的重组审核，未来高溢价并购项目或降温。与此同时，因收购标的盈利问题被质疑的乐视网、万达院线也成为关注焦点。

在票房层面，2016年整个国产电影票房市场遇冷，增速几乎为0。
在资本层面，证监会的政策收紧，整个市场将愈发冷静，中国电影的“拐点”正式到来。直到今年，刚刚过去的上海电影节，各位大佬还在纷纷感叹融资难，资本冷。
其实，2016年那时业内就普遍认为万达影视被低估，没想到时至今日，大行情不好的情况，万达影视更被“低估”了。
不过，市场越冷，估值越低，反而是是万达电影将万达影视并购的最好时间点。
当电影行业日趋成熟，资本市场回暖，进入“慢牛”之后，万达影视的估值也会回升。而这对于万达电影来说，也有了更大的获利空间。

所以在当下的时间节点，万达影视的并入自然对万达电影更为有利。但这种情况也仅适用于“左手倒右手”，同一平台方的大股东并购，对于非同一控制人的公司并购来讲，反倒不是很划算，因为在市场低迷时，并购方的估值也不是很高，所以可能要花费更多的股份来并购其他公司。
可见，资本市场遇冷或许才是万达影视放弃独立上市的真正原因，而在未来，万达很有可能会将万达影业独立上市，把资本做大。因为对于较大市值的公司来说，盘子太大，上涨空间有限，这也是为什么当下很多公司在分拆业务，力图单独上市的原因。
然而，当下对万达影视上市或许有诸多利好，但这都建立在万达影视良好的电影业务基础之上。那么，万达影视的电影业绩究竟怎样？

三年对赌32.28亿
电影毛利润增长，主出品排名却下滑
公告显示，万达影视承诺在2018年度、2019年度、2020年度净利润分别不低于8.88亿元、10.69亿元、12.71亿元，合计32.28亿元。
万达影视的信心或许来自《唐人街探案2》的巨大成功，33.97亿的票房直接助力万达影视在2018年第一季度，就几乎完成了业绩对赌的一半。

根据公告中的数据，万达影视的电影及相关业务在2016年、2017年及2018年第一季度营收分别为6.66亿、8.39亿、7.18亿；毛利润分别为3.2亿、3.69亿、4.97亿。

其中，今年电影业务的毛利润暴涨主要得益于《唐探2》的大爆。而在2017年，万达影视的电影业务毛利润仅比上年同期上涨4000万，增涨15%。电影的毛利润虽有所上涨，但万达影视作为主出品方的公司排名却在下滑。
2015年，万达院线跟着整个中国电影产业的井喷达到了顶峰，市值突破1000亿。万达影视也高歌猛进，猫眼数据显示，万达影视在2015年主出品10部电影，累计票房63.37亿元。

在亮眼的业绩背后，是几乎不断档的爆款孵化。从年初以500万制作成本冲到了1.2亿票房的《十万个冷笑话》，到年尾的重量级IP《寻龙诀》，再加上《煎饼侠》、《滚蛋吧！肿瘤君》等年内热门影片，万达影视在2015年几乎以每月1部的速度，占领了全年所有的档期。
在这些影片的带动下，万达影视也在2015年成为占据主出品票房榜第1位的公司，全年收入5.8亿元，完成年计划的180%，同比增长36.1%。而到了2016年，万达影视同样主出品了10部影片，但累计票房仅18.1亿，排名下滑至第20位。

2017年，万达影视主出品影片多达17部，累计票房49.94亿，但排名只回升到第9位。其中春节档的《西游伏妖篇》贡献了16.52亿票房，占比达33%。成本在2.5亿元左右的《英伦对决》，投资近4亿的《机器之血》票房均未达预期。

主发行排名从第1降至第22
五洲发行的营收业绩波动剧烈
在主出品的电影作品中，万达影视的业绩对单部影片的依赖比较严重。除了2015年“遍地开花”外，2016年主要有票房8.18亿的《唐人街探案》，2017年则有票房16.52亿的《西游伏妖篇》，2018年目前是票房33.97亿的《唐探2》。这个现象在发行方面也同样存在。
万达影视持有五洲发行44.5%的股权，从公告来看，五洲发行对万达影视的业绩贡献波动剧烈。
2016年，五洲发行实现营收4.86亿，占万达影视总营收的48.92%，将近一半。

2017年，五洲发行的营收为1.5亿，仅占到万达影视总营收的7.53%。业绩贡献已经落后于Apple Inc和腾讯。

而到了2018年第一季度，五洲发行实现营收6.14亿，占万达影视总营收的69.53%。如此大幅度的占比仍旧得益于《唐探2》的大爆。公告中指出，截至2018年3月末，万达影视应收账款中有应收五洲发行9.1亿元，主要系《唐人街探案2》的票房分账款。

值得注意的是，在万达影视“风光无限”的2015年，五洲发行的业绩表现同样亮眼。
猫眼数据显示，2015年，五洲发行主发行的影片共14部，累计票房76.32亿，斩获了当年主发行公司排行榜第1名。

2016年，五洲发行主发行的影片共9部，累计票房仅9.38亿，排名也下滑至第12位。2017年仍未有改观，主发行的11部影片累计票房13.69亿，排名进一步下滑至第22位。

万达影视2017年营收20亿
游戏竟成了业绩增长的关键
尽管2016年和2017年，万达影视的电影业务在出品和发行上均遭遇了瓶颈，增长乏力，直到《唐探2》的出现才有所改观，但万达影视的净利润却在逐步增长。
公告显示，万达影视在2016年、2017年及2018年第一季度实现营业收入分别为9.95亿元、20.20亿元及8.84亿元，净利润3.64亿元、5.97亿元、4.07亿元。2017年甚至同比增长约102%，这主要得益于万达影视“买买买”并入的游戏和电视剧业务，其中游戏的业绩带动力尤为惊人。

万达影视的电视剧营收主要系子公司新媒诚品的业绩贡献。公告显示，万达影视的电视剧及相关业务在2017年及2018年第一季度营收分别为3.64亿、471万；毛利润分别为1.67亿、431万。

2017年，新媒诚品完成了对电视《战地枪王》、《亲爱的她们》的首轮发行，在此带动下，新媒诚品的营收相较2016年的1.68亿增长了121.65%。

在游戏方面，万达影视的业绩增长主要依靠互爱互动的业绩贡献。公告显示，万达影视的游戏及相关业务在2016年、2017年及2018年第一季度营收分别为3.29亿、8.25亿、1.64亿；毛利润分别为2.15亿、5亿、9073万。
其中，2017年，万达影视的游戏业务营收与电影业务的8.3亿基本持平，但游戏业务较上年增长150.75%，毛利润超出电影业务约1.3亿，较上年增长132.56%。在今年第一季度，游戏业务仍然稳扎稳打地交出了1.64亿的营收。在电影业绩增长放缓之时，万达影视对游戏的依赖愈发明显。
当下的资本寒冬或许是万达影视并购的最佳时机，但其电影业务的业绩整体表现不佳，主出品、主发行的排名双双下滑，五洲发行的营收波动剧烈，万达影视的业绩甚至要靠游戏业务带动增长。即便此次万达影视成功上市，但漫漫前路恐怕依然艰难。
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