当前国内对人民币汇率认知的三大误区

2016-12-03 14:29

从2015年8月11日人民币汇率制度改革以来，到今年11月25日，在岸市场人民币对美元汇率，中间价跌破6.9168，创2008年6月新低，其贬值幅度已经超过13%了，而今年以来人民币对美元的汇率贬值也在6%以上；11月23离岸人民币对美元汇价更曾逼近6.95关口，同样创历史新低。
对于最近人民币对美元汇率的持续贬值，国内市场陷入了以下的三个误区。一是认为人民币没有持续贬值的基础，因为无论是历史来看，还是从当前中国经济形势来看，中国作为世界最大贸易顺差国，经济增速远高于全球其他国家平均增长速度、中国的外汇储备又最多、金融资产收益率高于美国。所以，当前人民币汇率贬值主要是美元过于强势的问题，而不是实体经济的问题，人民币汇率再贬值也不会超过20-25%。
其实，在以信用货币美元为主导的国际货币政策下，当前一国货币与另一国货币之间的汇率关系，尽管与实体经济有关，与国际市场资金的流向有关，但更多的是由国家之间利益博弈来决定，一个国家经济的实质性方面不会对本国货币汇率起到主导的作用，更主要是金融的因素起主导作用。比如，目前全球外汇市场的98%以上的交易量与实质性贸易关系无关，其价格不是由实质性的贸易关系来决定，而是由市场预期来决定。同时，汇率作为一种完全的金融品价格，它同样是由市场预期来决定。所以，以实质性经济的变化来讨论未来汇率走势，其前提是以国际货币体系为金本位为主导，但目前这个前提条件是不存在的。更何况在中国的资本账没有完全开放、人民币不可自由兑换的情况下，更是无法以中国实体经济的变化来确定人民币汇率未来走势，当前的人民币汇率很大程度上取决于中国货币政策当局的利益取向，需要人民币汇率确定在哪里。
二是有市场分析人士认为，人民币汇率贬值只是相对美元是贬值，而对于一篮子货币来说则是稳定的。目前，对人民币是否贬值的问题，中国官方与市场的参照系不同，两者认知反差十分大。就中国央行的参照系来看，中国央行一直在强调人民币没有持续贬值的基础或人民币汇率的稳定主要参照是一篮子货币。按照2015年12月外汇交易中心发布的CFETS一篮子汇率指数，最新即11月18日较一个星期前升0.21基点。以国际结算银行（BIS）和国际货币基金组织（IMF）的SDR货币篮子的人民币汇率指数，亦分別升0.38基点和0.22个基点。也就是说，尽管美元的强势让非美元弱势或贬值，但相对于非美元货币来看，人民币与非美元其他货币相比，对美元的汇率贬值幅度要小得多，因此，用人民币的一篮子汇率来衡量，人民币汇率不仅没有贬值反之是升值的。
但是国内外市场及国内居民的反映或认知与此根本就不是这样。因为，从国际市场的情况来看，无论是结算货币，还是投资货币及储备货币，美元在国际市场上是占有绝对的比重，美元汇率的变化则是市场及民众考虑手中所持有的人民币是否贬值主要参照系，而不是其他货币，更是不是用一篮子货币来衡量。如果人民币对美元汇率是贬值的，市场及民众当然会认为人民币汇率是贬值的，并形成人民币贬值的市场预期。在这种情况下，国际市场及民众，不会更多地持有人民币及人民币计价资产，反之采取不同的方式来规避人民币汇率贬值可能面临的风险。
在当前人民币对美元汇率贬值的背景下，就会看到不少国内企业及居民正在通过不同的方式如何让自己手中的货币不贬值，比如直接兑换美元及带人民币出境兑换外美元、涌入香港买保险和房产、通过沪港通到香港购买股市、企业通过地下钱庄和虚假贸易转移资金等。政府也不得不采取各种严格的外汇管制防止资金外流，比如严厉打击地下钱庄和虚假贸易，以及禁止国内大陆民众使用银联卡购买香港保险、严格限制居民不正当的方式换汇等。特别是离岸市场人民币存款快速下降，如香港。也就是说，中国官方的“人民币没有持续贬值”的出口术及对外汇严厉管制，不仅无法让人民币对美元贬值的预期逆转，也无法阻止国内企业和居民减持人民币及人民币计价的资产等，反之国内居民及企业都在千方百计增加美元而不是减持美元。还有，本来中国官方认为人民币对美元汇率相对贬值没有关系，但是实际上并非如此，当前市场及居民都在减持人民币及人民币计价的资产并让大量的资金流出国内时，政府并没有顺性而为，反之加大这种资金流出管制。这也意味着中国官方并不是不考虑人民币对美元汇率的贬值。
三是就人民币汇率贬值的问题，市场还流行一种观点，认为最近人民币对美元的持续贬值，就得看在这种人民币贬值的过程中，是谁购买美元或增持美元，如果是国内企业或居民增持，特别是居民增持，那么这种居民对美元增持还应该是一种好事。因为，这既可达到藏汇于民的目的，也减轻了中国官方持有过多外汇储备负担。这是一箭双雕的好事。但实际上这种观点是似是而非。因为，在人民币汇率贬值过程中，根本上是无法来区分这种购买美元的资金是国内的还是国外的。同时，汇率作为一种金融化的资产，它的价格完全是由市场的预期来决定，如果人民币汇率贬值预期一而再再而三地过度强化，就容易造成人民币汇率贬值的恶性循环，给中国金融市场带来巨大的风险。如果美元继续强势，这种情况更是会明显。
可以说，如果中国官方不能够改变当前这种人民币汇率双重定位锚的思路，希望参照一篮子货币指数说人民币汇率没有持续贬值的基础，这实际上让人民币汇率处于较大的风险中。因为，这不仅没有改变市场对人民币汇率的贬值预期，而且可能会强化这种预期，从而让国内更多的资金流出。如果这种情况出现，肯定会增加对中国经济及金融市场风险。特别是如果美元进一步强势，这种风险更是会快速上升。
【来源：百度百家作者：易宪容】

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